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存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代，“分化”將成常態(tài)。激烈競(jìng)爭(zhēng)之下，頭部效應(yīng)凸顯。

2024年4月30日，伊利發(fā)布2023年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1257.58億元，同比增長(zhǎng)2.49%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)104.29億元，同比增長(zhǎng)10.58%。

2023年伊利營(yíng)收與凈利均創(chuàng)歷史新高，其中凈利潤(rùn)首次突破百億大關(guān)。乳業(yè)消費(fèi)面臨階段挑戰(zhàn)背景下，伊利頭部效應(yīng)愈發(fā)明顯。

拉長(zhǎng)周期來(lái)看，2021年—2023年，伊利股份營(yíng)收增速分別為，同比增長(zhǎng)14.15%、11.37%與2.43%。同期凈利潤(rùn)增速分別為，22.9%、8.34%、10.58%。

值得注意的是，伊利的營(yíng)收增速面臨逐步放緩的壓力，2024年一季度伊利收入增速放緩壓力未減。

公布年報(bào)的同時(shí)，伊利股份一起發(fā)布2024年一季報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入325.77億元，同比下降2.58%，歸母凈利潤(rùn)59.23億元，同比增長(zhǎng)63.84%。

財(cái)務(wù)報(bào)表是投資人了解一家公司的窗口，也是分析公司價(jià)值的起點(diǎn)。伊利2023年報(bào)與2024年一季度又將向市場(chǎng)傳遞出哪些信號(hào)?跟著萬(wàn)點(diǎn)的腳步一起來(lái)看。

結(jié)構(gòu)性機(jī)遇與挑戰(zhàn)

伊利連續(xù)31年?duì)I收持續(xù)增長(zhǎng)，在2024年一季度遭遇到了增長(zhǎng)挑戰(zhàn)。

伊利2024年一季報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入325.77億元，同比下降2.58%，凈利潤(rùn)59.23億元，同比增長(zhǎng)63.84%。剔除出售煤礦一次性收益，扣非歸母凈利潤(rùn)為37.3億元同比增長(zhǎng)8%。

其中，液體乳收入202.6億，同比下降6.8%。奶粉業(yè)務(wù)收入74.3億元，同比下滑-0.2%，冷飲業(yè)務(wù)收入43.3億元，同比增長(zhǎng)14.2%，冷飲成為三大核心業(yè)務(wù)增長(zhǎng)亮點(diǎn)。

相比之下，23年伊利液體乳收入、奶粉業(yè)務(wù)收入、冷飲業(yè)務(wù)，收入分別為855.4億元、276億元、106.9億元同比增幅分別為，0.72%、5.1%、11.7%。

除了冷飲業(yè)務(wù)保持較快增長(zhǎng)壓力之外，液態(tài)奶與固態(tài)奶兩塊核心業(yè)務(wù)，增長(zhǎng)均面臨停滯壓力，伊利業(yè)務(wù)下滑主要原因還是行業(yè)需求與供給存在階段性矛盾。

中國(guó)奶業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《中國(guó)奶業(yè)質(zhì)量報(bào)告(2023)》顯示，2022年中國(guó)人均乳制品消費(fèi)量為42kg，比上一年減少0.6kg，其中，作為乳制品消費(fèi)占比最高的液態(tài)奶的消費(fèi)量，也迎來(lái)了近8年的首降，降幅達(dá)8%。

需求不足的情況下，供給端受上一輪牧場(chǎng)增產(chǎn)的影響，目前鮮奶處于供過(guò)于求的局面。奶源產(chǎn)能過(guò)剩情況下，鮮奶價(jià)格持續(xù)低迷。

據(jù)農(nóng)業(yè)部4月30日最新發(fā)布，2024年4月第4周，畜產(chǎn)品和飼料集貿(mào)市場(chǎng)價(jià)格情況顯示，內(nèi)蒙古、河北等10個(gè)主產(chǎn)省份生鮮乳平均價(jià)格3.43元/公斤，比前一周下跌0.6%，同比下跌12.1%。

除了牧場(chǎng)增產(chǎn)之外，國(guó)內(nèi)大型乳業(yè)為了追求產(chǎn)品品質(zhì)，也在加強(qiáng)一體化自有奶源布局，一定程度上也加劇了鮮奶的供需矛盾。未來(lái)中低端奶源清出進(jìn)程與消費(fèi)增量挖掘與培養(yǎng)是決定鮮奶供需走向的關(guān)鍵。

對(duì)于目前行業(yè)發(fā)展面臨的壓力，伊利也有著十分清醒的認(rèn)識(shí)。據(jù)新浪財(cái)經(jīng)消息，在伊利舉行2023年業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，伊利董事長(zhǎng)、總裁潘剛坦言，在行業(yè)充滿挑戰(zhàn)的2023年，原奶過(guò)剩，整體消費(fèi)力恢復(fù)不及預(yù)期，供需不平衡加劇，伊利也是有得有失。

萬(wàn)點(diǎn)認(rèn)為，任何一個(gè)行業(yè)在存量市場(chǎng)格局下，頭部企業(yè)發(fā)展空間并非沒(méi)有盡頭，最典型的便是互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)。對(duì)于消費(fèi)行業(yè)而言，更大的機(jī)遇還是來(lái)自行業(yè)增量機(jī)會(huì)。

客觀而言，頭部效益僅是行業(yè)陣痛期下的一種防守反擊策略，真正的市場(chǎng)寒冬之下，行業(yè)的頭部效應(yīng)也將不再穩(wěn)固。以房地產(chǎn)行業(yè)為例，2023年房企銷售規(guī)模前三的保利、萬(wàn)科、中海，均面臨各自不同的增長(zhǎng)壓力。

話題回歸到乳業(yè)之上，對(duì)于中國(guó)乳業(yè)而言，想要謀求更大的發(fā)展，行業(yè)未來(lái)何時(shí)重拾高質(zhì)量的增長(zhǎng)，拐點(diǎn)何時(shí)到來(lái)才是關(guān)鍵。

“下半場(chǎng)”拼什么?

判定乳業(yè)發(fā)展拐點(diǎn)，供需拐點(diǎn)是關(guān)鍵。

當(dāng)前乳業(yè)上游供給端產(chǎn)品過(guò)剩，傳導(dǎo)之下液態(tài)奶行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)愈發(fā)明顯，據(jù)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》采訪行業(yè)內(nèi)相關(guān)人士報(bào)道，2023年一整年，液奶的促銷就沒(méi)有停止過(guò)。另?yè)?jù)多家信源報(bào)道，2024年液態(tài)奶行業(yè)打折仍在持續(xù)，節(jié)日促銷力度開(kāi)始加大。

對(duì)于伊利、蒙牛等頭部企業(yè)而言，上游奶源降價(jià)給企業(yè)產(chǎn)品促銷留出利潤(rùn)空間。但是降價(jià)幅度的不斷加大，也能夠說(shuō)明下游消費(fèi)市場(chǎng)存在消費(fèi)信心不足的情況。

據(jù)伊利2023年報(bào)顯示，2023年伊利經(jīng)銷商數(shù)量為19497家，減少了425家同比減少2.1%。2024年一季度，伊利經(jīng)銷商數(shù)量為18431家，同比2023年末減少了1230家。

從經(jīng)銷商減少分布來(lái)看，華北、華南、華中地區(qū)減少數(shù)量居前。上述地區(qū)均是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，消費(fèi)規(guī)模與水平靠前。

伊利線下經(jīng)銷商數(shù)量的持續(xù)減少，一定程度上說(shuō)明伊利線下經(jīng)銷壓力加大，同時(shí)與互聯(lián)網(wǎng)電商持續(xù)發(fā)展也有一定關(guān)系。

上下游壓力的加大，也給伊利的供應(yīng)鏈金融發(fā)展增加了一絲不確信。提到伊利股份的供應(yīng)鏈金融，目前市場(chǎng)存在很多不準(zhǔn)確的誤解，將其理解為小額貸款是片面且不準(zhǔn)確的。

公開(kāi)資料顯示，自2014年開(kāi)始，幾年間伊利股份已經(jīng)先后獲得了融資租賃牌照、商業(yè)保理牌照和買(mǎi)方信貸牌照，加上網(wǎng)絡(luò)小貸牌照，其已經(jīng)擁有4個(gè)金融或類金融牌照。

目前為止伊利金融端業(yè)務(wù)主要發(fā)力的方向是擔(dān)保和保理業(yè)務(wù)，主要是為公司產(chǎn)業(yè)鏈上優(yōu)秀的合作伙伴提供融資擔(dān)保，解決其經(jīng)營(yíng)中融資難、融資貴的問(wèn)題。

據(jù)伊利最新發(fā)布公告顯示，截至2024年3月31日，伊利全資子公司內(nèi)蒙古惠商融資擔(dān)保有限公司，本年度累計(jì)對(duì)外擔(dān)?？傤~為30644.90萬(wàn)元，全部為下游經(jīng)銷商擔(dān)保;擔(dān)保責(zé)任余額為124936.79萬(wàn)元，其中上游供應(yīng)商擔(dān)保責(zé)任余額為38537.16萬(wàn)元，下游經(jīng)銷商擔(dān)保責(zé)任余額為86399.63萬(wàn)元。

截至2024年3月31日，擔(dān)保公司對(duì)外擔(dān)保在保戶數(shù)為837戶，其中上游供應(yīng)商在保戶數(shù)為88戶，下游經(jīng)銷商在保戶數(shù)為749戶。

伊利金融業(yè)務(wù)也主要是為其上下產(chǎn)業(yè)鏈賦能，近年來(lái)伊利一直在控制金融業(yè)務(wù)的發(fā)展速度，伊利對(duì)于供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)也一直比較低調(diào)，也是不想給外界不務(wù)正業(yè)的誤判。

隨著上下游供應(yīng)商與經(jīng)銷商壓力加大，未來(lái)伊利在金融業(yè)務(wù)上的動(dòng)向值得關(guān)注。對(duì)于伊利而言是選擇加大扶持力度與友商共克時(shí)艱，還是控制風(fēng)險(xiǎn)壓縮業(yè)務(wù)規(guī)模，還是維持現(xiàn)有規(guī)模穩(wěn)定為主。不同舉措對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈的影響重大，也考驗(yàn)伊利管理層的智慧。

迎來(lái)布局時(shí)刻？

在維護(hù)公司股價(jià)與股東價(jià)值方面，伊利可以說(shuō)使出了洪荒之力。

具體來(lái)看，2023年度伊利擬分紅76.39億元、占?xì)w母凈利潤(rùn)約73.24%，公司股息率約4.2%。同時(shí)，公司承諾將繼續(xù)保持不低于70%的分紅率指標(biāo)，2024年希望在業(yè)績(jī)提升的基礎(chǔ)上，在股東回報(bào)方面也會(huì)有更好的表現(xiàn)，給投資者更多的信心和確定性。

除了大額分紅之外，伊利發(fā)布公告稱，基于對(duì)公司未來(lái)發(fā)展的信心以及對(duì)公司價(jià)值的認(rèn)可，為維護(hù)廣大投資者利益，增強(qiáng)投資者信心，提高投資者回報(bào)，擬以不超過(guò)41.88元/股的價(jià)格，回購(gòu)金額不低于10億元且不高于20億元的公司股份。回購(gòu)股份將全部予以注銷并減少公司注冊(cè)資本。

分紅加回購(gòu)上限計(jì)算，分紅加回購(gòu)累計(jì)金額高達(dá)96.39億元占公司歸母凈利潤(rùn)104.29億元的92.42%。

可以說(shuō)伊利把2023年九成以上都用來(lái)回饋投資者，公司年報(bào)顯示，2023年除港交所之外，公司第一大股東為呼和浩特投資有限責(zé)任公司持股比例為8.54%，第二大股東為潘剛持股比例為4.39%。

公司股權(quán)并不存在高度集中的情況，投資者切實(shí)享受到高分紅帶來(lái)的福利。在維護(hù)公司價(jià)值方面，伊利股份承擔(dān)了行業(yè)龍頭的價(jià)值擔(dān)當(dāng)。

股價(jià)表現(xiàn)方面，截至2024年4月30日，伊利股份年內(nèi)漲幅為6.95%，跑贏了上證指數(shù)年內(nèi)4.37%漲幅。排在上證50年內(nèi)漲幅榜26位，漲幅位于A股上市乳制品企業(yè)第一。

從長(zhǎng)期來(lái)看基本面是支撐股價(jià)長(zhǎng)期走強(qiáng)的核心邏輯，對(duì)于伊利股份未來(lái)業(yè)績(jī)，銀河證券研報(bào)預(yù)計(jì)，公司2024—2026年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)24.8%、下降-3.1%、增長(zhǎng)4.0%。

由此可見(jiàn)，扣非之后伊利股份未來(lái)三年增長(zhǎng)面臨較大壓力，公司持續(xù)加強(qiáng)分紅提振投資信心的同時(shí)，找到液態(tài)奶之后的第二增長(zhǎng)曲線是關(guān)鍵。

何以解“優(yōu)”？

盤(pán)點(diǎn)目前伊利股份三大主營(yíng)業(yè)務(wù)，除了液態(tài)奶之外，奶粉業(yè)務(wù)最有潛力。

2021年，伊利就曾明確提出，要做奶粉市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者，強(qiáng)調(diào)奶粉業(yè)務(wù)目標(biāo)是：2022年市占率第二、2025年行業(yè)第一。

目前伊利股份在奶粉行業(yè)布局上，成年奶粉業(yè)務(wù)具有較大優(yōu)勢(shì)。根據(jù)伊利披露的信息顯示，其成人奶粉零售額市占份額提升至23.3%，連續(xù)9年穩(wěn)居行業(yè)第一。

為了加強(qiáng)嬰兒配方奶業(yè)務(wù)，2021年10月，伊利股份通過(guò)全資子公司金港控股以協(xié)議轉(zhuǎn)讓、認(rèn)購(gòu)新股并觸發(fā)全面要約義務(wù)的方式，以62.45億港元獲得澳優(yōu)乳業(yè)34.33%的股權(quán)，成為澳優(yōu)單一最大股東。

2024年3月27日，2023年實(shí)現(xiàn)收入73.82億元，同比2022年減少5.3%;毛利28.53億元，同比下降15.9%;凈利潤(rùn)1.74億元，下降19.4%。

拉長(zhǎng)維度來(lái)看，2019年—2022年澳優(yōu)的凈利潤(rùn)分別為8.78億元、10.04億元、7.64億元、2.17億元。作為中國(guó)羊奶粉的領(lǐng)軍企業(yè)，實(shí)施“牛、羊”并舉的雙戰(zhàn)略，海普諾凱與佳貝艾特雙品牌支撐下，澳優(yōu)一度成為中國(guó)嬰幼兒配方奶粉市場(chǎng)頭部企業(yè)。

2022年之后公司開(kāi)始面臨凈利潤(rùn)快速下滑的問(wèn)題，隨著利潤(rùn)大幅縮水澳優(yōu)股價(jià)也持續(xù)走低，相比2020年6月17.17港元，截至2024年5月2日，澳優(yōu)港股收盤(pán)價(jià)為2.38港元，累計(jì)市值縮水超85%。相比伊利入股10.06港元，累計(jì)下跌超75%，伊利單筆投資縮水超46億港元。

值得注意的是，伊利該筆并購(gòu)形成了43.5億元的商譽(yù)價(jià)值。公司2023年報(bào)顯示，報(bào)告期末公司商譽(yù)余額為51.60億元，未來(lái)澳優(yōu)盈利能力是否繼續(xù)下滑，關(guān)注到伊利該筆43.5億元商譽(yù)安全。

值得注意的是，伊利2023年業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，潘剛表示，2024年隨著整合進(jìn)一步加速，預(yù)計(jì)澳優(yōu)的收入和利潤(rùn)都會(huì)給集團(tuán)帶來(lái)更多貢獻(xiàn)。

伊利與澳優(yōu)今年能否發(fā)揮更大協(xié)同效益，是決定澳優(yōu)利潤(rùn)拐點(diǎn)的關(guān)鍵。2024年一季度伊利的奶粉收入增速放緩，但是降幅好于行業(yè)降幅，尼爾森數(shù)據(jù)顯示，2024年一季度伊利嬰兒奶粉市場(chǎng)份額提升了1.7個(gè)百分點(diǎn)至12.8%。

伊利管理層判斷，2024年二季度開(kāi)始，奶粉業(yè)務(wù)在報(bào)表端會(huì)加速提升，全年收入及市場(chǎng)份額都會(huì)有所提升。

相比嬰兒奶粉市場(chǎng)，成年人與中老年奶粉賽道體量穩(wěn)步增加。2022年行業(yè)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)200億元，除了伊利持續(xù)布局之外，蒙牛、飛鶴近年來(lái)也在加強(qiáng)成人奶粉業(yè)務(wù)布局。頭部配方奶粉企業(yè)希望通過(guò)在全家營(yíng)養(yǎng)健康上的布局，來(lái)減輕嬰兒奶粉增長(zhǎng)壓力。

2022年之后，整個(gè)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入一輪新的周期，即緩慢修復(fù)的上行周期。新周期下，消費(fèi)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展也出現(xiàn)了新常態(tài)。

2023年以來(lái)新質(zhì)生產(chǎn)力成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)年度熱詞，仔細(xì)觀察伊利近半年來(lái)的動(dòng)作不難發(fā)現(xiàn)，新質(zhì)生產(chǎn)力已經(jīng)成為伊利未來(lái)的重要發(fā)力點(diǎn)。

伊利集團(tuán)董事長(zhǎng)兼總裁潘剛近在2023年伊利領(lǐng)導(dǎo)力峰會(huì)上表示，國(guó)家提出要“加快形成新質(zhì)生產(chǎn)力”，通過(guò)科技創(chuàng)新加速產(chǎn)業(yè)升級(jí)、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。奶業(yè)也要加快推動(dòng)生產(chǎn)力的新躍遷，推動(dòng)中國(guó)奶業(yè)走向更創(chuàng)新、更高效和更可持續(xù)的發(fā)展道路。這既是現(xiàn)實(shí)所需，更是未來(lái)所向。

乳制品行業(yè)走出低谷仍需時(shí)日，激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之下，誰(shuí)能夠成為中國(guó)乳制品行業(yè)首家穿越周期的企業(yè)？伊利在攻與守之間正在不斷尋找答案。