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據(jù)商務(wù)部最新數(shù)據(jù)，2025年以來(lái)，全國(guó)已有超過7600萬(wàn)名消費(fèi)者參與家電以舊換新，累計(jì)購(gòu)買12大類產(chǎn)品超1.26億臺(tái)，以舊換新補(bǔ)貼政策效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)。

不過即便如此，隨著這一輪刺激政策效力開始邊際下滑以及圈內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)始終未停歇，有些企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)已經(jīng)出現(xiàn)了明顯分化。

10月30日，格力電器白電龍頭格力電器披露2025年前三季度業(yè)績(jī)報(bào)告，交出了時(shí)隔3年?duì)I收與凈利潤(rùn)雙雙負(fù)增長(zhǎng)的成績(jī)單，與美的、海爾的穩(wěn)健增長(zhǎng)形成鮮明對(duì)比，更面臨著小米等新興勢(shì)力的強(qiáng)勢(shì)沖擊。

而主要是因?yàn)楹诵臉I(yè)務(wù)空調(diào)板塊承壓，渠道改革及多元化都需要時(shí)間的積累和探索。在行業(yè)周期上行動(dòng)力顯著放緩與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化的雙重背景下，這份財(cái)報(bào)既暴露了格力的短期困境，更折射出傳統(tǒng)家電巨頭轉(zhuǎn)型路上的深層挑戰(zhàn)。

雙降收官三季度

格力2025年三季度財(cái)報(bào)的核心數(shù)據(jù)頗具沖擊力。財(cái)報(bào)顯示，公司前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 1376.5億元，同比下降 6.6%；歸母凈利潤(rùn) 214.6億元，同比下降 2.3%；扣非凈利潤(rùn) 205.9億元，同比下降 2.7%，三大核心指標(biāo)均未達(dá)市場(chǎng)預(yù)期。

這是自2022年后，格力再次出現(xiàn)營(yíng)收與凈利潤(rùn)同步負(fù)增長(zhǎng)（非單季度維度），且從時(shí)間線看，去年下半年起的營(yíng)收壓力已逐步蔓延至盈利端，增長(zhǎng)動(dòng)能明顯衰減。

單看第二、三季度，格力業(yè)績(jī)下滑的趨勢(shì)性更為明顯：營(yíng)收400.34億元，同比下滑15.06%；凈利潤(rùn)70.49億元，同比下滑9.92%；扣非凈利潤(rùn)66.38億元，同比下滑9.05%，延續(xù)了第二單季度的營(yíng)收、利潤(rùn)雙雙大幅下滑的態(tài)勢(shì)。這意味著市場(chǎng)期待的“風(fēng)險(xiǎn)剎車” 并未到來(lái)。

業(yè)績(jī)下滑的核心癥結(jié)集中在占營(yíng)收近八成的空調(diào)業(yè)務(wù)。作為格力的支柱板塊，空調(diào)業(yè)務(wù)的表現(xiàn)直接決定了公司整體業(yè)績(jī)走向。但從行業(yè)對(duì)比來(lái)看，格力空調(diào)業(yè)務(wù)的表現(xiàn)已明顯弱于行業(yè)平均水平。據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2025年7月、8月、9月空調(diào)內(nèi)銷行業(yè)出貨分別同比增長(zhǎng)14.3%、1.2%、-2.5%，呈現(xiàn)逐月放緩趨勢(shì)。

而格力同期營(yíng)收出現(xiàn)雙位數(shù)下滑，表現(xiàn)明顯弱于行業(yè)平均水平。西部*券分析指出，這一方面源于行業(yè)低端機(jī)占比提升帶來(lái)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)壓力，格力堅(jiān)守中高端定位導(dǎo)致短期承壓；另一方面，公司持續(xù)推進(jìn)的渠道調(diào)整尚未完成，短期內(nèi)產(chǎn)生的轉(zhuǎn)型陣痛也影響了業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

行業(yè)大環(huán)境再次顯現(xiàn)出的調(diào)整跡象更是讓格力雪上加霜。奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)一步指出，9月空調(diào)行業(yè)零售量同比下降21.2%，線上線下分別下滑29%和38.1%；11月空調(diào)內(nèi)銷排產(chǎn)同比下滑19.8%，出口排產(chǎn)下滑15.7%，已連續(xù)兩個(gè)月大幅下滑。這些數(shù)據(jù)表明，空調(diào)行業(yè)整體正面臨需求收縮、去庫(kù)存壓力增大的調(diào)整期。

而產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重、技術(shù)創(chuàng)新難以被消費(fèi)者直觀感知的現(xiàn)狀，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度，讓依賴空調(diào)主業(yè)的格力面臨更大挑戰(zhàn)。

從經(jīng)營(yíng)質(zhì)量看，第三季度格力毛利率同比下滑0.27個(gè)百分點(diǎn)，銷售費(fèi)用率同比上升0.2個(gè)百分點(diǎn)，管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別變化-0.7、+0.4、-1.1個(gè)百分點(diǎn)，反映出公司在成本控制與效率提升上面臨挑戰(zhàn)。好在同期少數(shù)股東權(quán)益表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健，總體第三季度其銷售利潤(rùn)率為17.7%，同比增長(zhǎng)了1.0pct。

增長(zhǎng)動(dòng)能衰減信號(hào)明顯。對(duì)比2021-2024年，格力年度歸母凈利潤(rùn)、年度扣非凈利潤(rùn)持續(xù)正增長(zhǎng)，其中2023年歸母凈利潤(rùn)同比大增18.41%，扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)14.92%，增長(zhǎng)動(dòng)能達(dá)到階段高峰。而2025年第二季度開始至今，收入、盈利這兩項(xiàng)核心指標(biāo)雙雙落入負(fù)區(qū)間，顯示公司增長(zhǎng)動(dòng)能明顯衰減。

白電主業(yè)承壓：

前有雙雄穩(wěn)健，后有新王緊逼

按照格力市場(chǎng)總監(jiān)朱磊在上半年財(cái)報(bào)中對(duì)業(yè)績(jī)困境做出的回應(yīng)：上半年是“以定力求質(zhì)量，以質(zhì)量謀長(zhǎng)期”，下半年將持審慎態(tài)度應(yīng)對(duì)不確定性，但對(duì)長(zhǎng)期發(fā)展始終保持堅(jiān)定信心。

第三季度的表現(xiàn)成為當(dāng)下市場(chǎng)觀察格力是否有效控制自身不確定風(fēng)險(xiǎn)有無(wú)剎車的重要窗口，然而從結(jié)果來(lái)看，格力尚未能有效遏制業(yè)績(jī)下滑趨勢(shì)。

為此，資本市場(chǎng)也給出了非常直白的反饋。自 8 月下旬起，格力電器股價(jià)逆市下跌超14%，而同期上證指數(shù)一度突破4000點(diǎn)。在10月最后一個(gè)交易日發(fā)布財(cái)報(bào)后，其股價(jià)跳空低開，次日繼續(xù)低開低走。顯然，即便投資者早有預(yù)期，這份不及預(yù)期的成績(jī)單仍對(duì)市場(chǎng)信心造成了明顯沖擊。

其中，很大部分外部原因在于，在格力業(yè)績(jī)下滑的同時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手卻展現(xiàn)出更強(qiáng)的韌性。

10月最后一周，美的、海爾與格力一同發(fā)布了最新財(cái)報(bào)，但前兩者第三季度的營(yíng)收增速、凈利潤(rùn)增速雖然環(huán)比均有所下滑，但仍堅(jiān)挺在10%上下，韌性極強(qiáng)。

具體來(lái)看，2025年前三季度，美的集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3647.16億元，同比增長(zhǎng)13.85%；凈利潤(rùn)378.83億元，同比增長(zhǎng)19.51%；第三季度盡管增速有所放緩，但營(yíng)收和凈利潤(rùn)仍保持9.94%和8.95%的增長(zhǎng)。海爾智家同期實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2340.54億元，同比增長(zhǎng)9.98%；凈利潤(rùn)173.73億元，同比增長(zhǎng)14.68%；其中第三季度營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速分別達(dá)9.51%和12.69%。兩大龍頭企業(yè)的穩(wěn)健表現(xiàn)，與格力的雙降形成鮮明對(duì)比。

馬太效應(yīng)加劇行業(yè)分化。美的和海爾的成功在于其早已找到第二增長(zhǎng)曲線。美的在暖通空調(diào)之外，機(jī)器人及自動(dòng)化系統(tǒng)業(yè)務(wù)已成為重要支撐，早已成為一家布局全球化、業(yè)務(wù)多元化的體系化家電龍頭；海爾通過全球化布局與智慧家庭戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)了多元化增長(zhǎng)。

反觀格力，其工業(yè)制品、綠色能源業(yè)務(wù)及智能裝備業(yè)務(wù)合計(jì)營(yíng)收占比剛超10%，多元化進(jìn)展緩慢，新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)尚不足以對(duì)沖空調(diào)主業(yè)的調(diào)整壓力。

更值得警惕的是，小米作為智能家電領(lǐng)域的成長(zhǎng)型黑馬正步步緊逼。2025年第二季度，小米智能大家電收入同比增長(zhǎng)66.2%，空調(diào)出貨量超540萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)60%。招商*券研報(bào)預(yù)計(jì)，2025年小米空調(diào)銷量或有望沖擊1000萬(wàn)臺(tái)，同比增速再超45%。至此，小米空調(diào)已連續(xù)五年保持高速增長(zhǎng)，從2020年的110萬(wàn)臺(tái)一路攀升至2024年的680萬(wàn)臺(tái)，年均增速超45%。可見其增長(zhǎng)力之強(qiáng)勁。

未來(lái)，小米在產(chǎn)能端的布局將更具沖擊力。10月最后一周，小米首座自建智能家電工廠在武漢光谷正式運(yùn)營(yíng)，創(chuàng)始人雷軍親臨投產(chǎn)儀式并強(qiáng)調(diào)，這座數(shù)字化工廠每6.5秒即可下線一臺(tái)高端空調(diào)，規(guī)劃峰值產(chǎn)能 700 萬(wàn)套，遠(yuǎn)期目標(biāo)直指 “2030 年產(chǎn)值 100 億元、躋身行業(yè)前二”。自建工廠的落地，意味著小米空調(diào)從代工模式轉(zhuǎn)向自主制造，供應(yīng)鏈效率與產(chǎn)品品質(zhì)的提升將進(jìn)一步強(qiáng)化其產(chǎn)品力，對(duì)格力等傳統(tǒng)家電品牌的核心市場(chǎng)構(gòu)成進(jìn)一步的威脅。

分紅1776億，

格力的“價(jià)值底牌”很厚實(shí)

面對(duì)業(yè)績(jī)困境，格力正在積極推進(jìn)一系列變革措施。

首先，格力長(zhǎng)期的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)沒有變，而在業(yè)務(wù)層面，格力正努力拓展多元化版圖。晶弘品牌線上市場(chǎng)的布局便是重要嘗試，晶弘K1線上京東渠道1.5匹空調(diào)定價(jià)2000元以內(nèi)，全價(jià)格帶產(chǎn)品布局有望補(bǔ)齊市場(chǎng)短板。

其次，渠道改革是其中的關(guān)鍵一環(huán)。格力擁有線下3萬(wàn)家網(wǎng)點(diǎn)，正致力于線上線下的深度融合。雖然改革過程中庫(kù)存周轉(zhuǎn)率低于行業(yè)平均，短期存在陣痛，但長(zhǎng)期看，存量市場(chǎng)時(shí)代，企業(yè)需要更強(qiáng)的直達(dá)終端和用戶運(yùn)營(yíng)能力。

此外，格力還在積極布局“董明珠健康家”體驗(yàn)店，在全國(guó)已落地1012家，試圖打造健康家電新場(chǎng)景，探索新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

而站在投資者的角度，格力依舊值得高看的是：在業(yè)績(jī)承壓的背景下公司依然保持了慷慨的分紅傳統(tǒng)。公司宣布中期股息每股派發(fā)1元，合計(jì)近55.9億元。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，格力電器自上市以來(lái)累計(jì)分紅金額已超1776億元（含回購(gòu)及2025中期利潤(rùn)分配），自2012年起累計(jì)分紅超1722億元。2020-2024年累計(jì)現(xiàn)金分紅411.25億元，累計(jì)分紅率超過60%。高分紅和低估值為投資者提供了一定的安全墊，也體現(xiàn)了公司回報(bào)股東的誠(chéng)意。

與此同時(shí)，機(jī)構(gòu)資金用腳投票與認(rèn)可并存。從股權(quán)結(jié)構(gòu)變化看，2025年第三季度，京海互聯(lián)網(wǎng)科技發(fā)展有限公司增持格力0.64個(gè)百分點(diǎn)的股權(quán)，顯示產(chǎn)業(yè)資本對(duì)公司價(jià)值的認(rèn)可。

這點(diǎn)其實(shí)格力9月初的公告就有所提示，公告指出，京?；ヂ?lián)基于對(duì)公司未來(lái)發(fā)展前景的信心和對(duì)公司價(jià)值的認(rèn)可，以自有資金和金融機(jī)構(gòu)增持專項(xiàng)貸款通過集中競(jìng)價(jià)方式增持公司股份4638萬(wàn)股，增持金額21億元，目前增持計(jì)劃實(shí)施完畢。

太平洋*券研報(bào)指出，格力長(zhǎng)期仍有增長(zhǎng)動(dòng)力，如持續(xù)深耕空調(diào)與暖通板塊、布局新能源業(yè)務(wù)等，當(dāng)前估值處于低位，具備修復(fù)潛力。