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“國民零食第一股”三只松鼠正在被資本拋棄。

9月30日，三只松鼠發(fā)布了股東減持的預(yù)披露公告。

據(jù)報告顯示，NICE GROWTH LIMITED及其一致行動人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED計劃將減持公司股份合計不超過2406萬股，即不超過公司總股本的6%。

若按照9月30日收盤價38.44元/股粗略計算，上述股東最高可套現(xiàn)金額為約9.25億元。

公告一出，從9月30日收盤價38.44元/股，到10月8日開盤跌到了35.34元/股。

三只松鼠股價下跌已經(jīng)在這兩年逐漸常態(tài)化，如今股價相較于上市之后的最高價90元已腰斬至40元以下。

自去年開始，原始股東瘋狂套現(xiàn)，導(dǎo)致股價波動頻繁。但歸根結(jié)底上是三只松鼠在商業(yè)模式和產(chǎn)品上一直問題不斷，企業(yè)的成長性和發(fā)展前景令人擔憂。

在產(chǎn)品高度同質(zhì)化的情況之下，互聯(lián)網(wǎng)零食的競爭已經(jīng)進入白熱化。三只松鼠貼牌代工的輕資產(chǎn)模式導(dǎo)致生產(chǎn)環(huán)節(jié)不受控，產(chǎn)品上遑論建立護城河了，連食品安全問題都難以保障。

而高度依賴于線上渠道的商業(yè)模式更是同現(xiàn)下的電商新趨勢背道而馳。

如今電商流量紅利已然見頂，流量去中心化大勢所趨。乘著流量發(fā)家的三只松鼠不得不面對現(xiàn)實，在新趨勢下摸索新的玩法，但三只松鼠的轉(zhuǎn)型之路，注定坎坷。

1

資本正加速撤離

這次預(yù)披露公告上的減持股東NICE GROWTH LIMITED和GAO ZHENG CAPITAL LIMITED背后是IDG資本，是三只松鼠的三大股東之一。

2012年，三只松鼠成立之初就受到了IDG的青睞，屆時拿到的150萬美元一度堪稱中國農(nóng)產(chǎn)品電商最大的一筆天使投資。隨后，IDG接連三輪出現(xiàn)在了三只松鼠的融資名單里。目前IDG通過NICE GROWTH LIMITED和GAO ZHENG CAPITAL LIMITED合計持股18.37%，是除了創(chuàng)始人章燎原以外的最大股東。

2020年7月13日，三只松鼠上市一周年，限售期滿之際，解禁的首個交易日還沒到來，減持公告先來了。

7月8日，三只松鼠發(fā)布了第一個股東減持的預(yù)披露公告，宣布了NICE GROWTH LIMITED和GAO ZHENG CAPITAL LIMITED在半年內(nèi)的減持計劃。半年過去，兩家公司共減持1249.8萬股，釋放了3.12%股權(quán)，套現(xiàn)金額約為6.68億。

今年上半年，IDG繼續(xù)減持。9月3日，三只松鼠剛剛發(fā)布《關(guān)于持股5%以上股東減持股份計劃屆滿暨實施情況的公告》稱NICE GROWTH LIMITED和GAO ZHENG CAPITAL LIMITED在今年半年內(nèi)通過集中競價、大宗交易的方式共減持了3.36%股權(quán)。按照交易均價，粗略估計套現(xiàn)6.5億。

三只松鼠的第三大股東則是參與了B輪和C輪融資的今日資本。今日資本通過LT GROWTH INVESTMENT IX（HK） LIMITED持股14.38%，也在迫不及待地套現(xiàn)。

一年限售期解禁的第三天，即2020年7月15日，三只松鼠就發(fā)布了預(yù)披露公告，稱LT GROWTH INVESTMENT IX（HK） LIMITED將在6個月內(nèi)減持不超過公司總股本9%的股份。半年內(nèi)，通過集中競價和大宗交易的方式共減持2.36%股權(quán)，粗略估計套現(xiàn)約5.53億。

一年半內(nèi)，三輪大幅度減持之下，三只松鼠的兩大原始股東已經(jīng)陸陸續(xù)續(xù)套現(xiàn)了近20億，而新一波的套現(xiàn)還在路上。

據(jù)天眼查數(shù)據(jù)顯示，IDG資本和今日資本合計投資三只松鼠2394萬美元，折合人民幣約1.2億元。按照發(fā)布減持公告的9月30日的收盤價來計算，三只松鼠的市值約為154.14億元，目前IDG資本和今日資本所持股份價值就超過了50億，加上三輪減持套現(xiàn)的近20億元，兩大原始股東的投資收益超過了56倍，可以說是賺得盆滿缽滿了。

資本獲利離場，散戶人心惶惶。

每次大幅減持的公告一出，都會帶著三只松鼠的股價震上一震，達到一個新低。

圖源：壹覽商業(yè)

三只松鼠股價在2020年5月達到91.59元的歷史高點后，一路下滑，整體上呈下落趨勢。如今股價跌破了40元/股，市值也縮水超過一半，已經(jīng)被后來居上的良品鋪子反超。

互聯(lián)網(wǎng)零食第一股風(fēng)光不再。

2

成也流量，敗也流量

2009年，阿里10周年慶，供職于安徽詹氏食品公司的章燎原在杭州見到了馬云。

聽完了馬云的演講，他覺得“看到了一束光，點燃了另一種激情”，電商這種當時新興的商業(yè)模式強烈地吸引著章燎原，在他心里種下了種子。

兩年后，章燎原依托于詹氏公司建立的網(wǎng)絡(luò)堅果品牌“殼殼果”上線，一天的銷售額達到5萬，8個月后銷售突破1000萬，成為電商界異軍突起的黑馬，給了章燎原很大的信心，也更加使他確認了電商這個風(fēng)口。

2012年初，經(jīng)過再三考慮，章燎原提交了辭呈，開始電商創(chuàng)業(yè)。隨即三只松鼠在安徽蕪湖注冊成立，初始核心團隊僅有5人。

三只松鼠定位為“全國第一家純互聯(lián)網(wǎng)食品品牌”，主打細分品類堅果，提出了“森林食品”的概念，采用了輕資產(chǎn)“代工+品牌”模式，瞄準了線上戰(zhàn)場。

也是2012年初，淘寶商城更名為天貓，開始培育“淘品牌”。6月，三只松鼠成為了初代淘品牌。天時地利人和，不到5個月，就在雙十一交出了漂亮的成績單——三只松鼠以766萬元的當日銷售額奪得了天貓堅果零食品類的銷售冠軍，一戰(zhàn)成名。

搭上電商紅利的快車，加上淘寶天貓的流量扶持，章燎原帶領(lǐng)著他的團隊打造一個年營收超過100億的互聯(lián)網(wǎng)零食品牌，創(chuàng)造行業(yè)神話，僅用了7年。

2019年7月12日，三只松鼠在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，股價扶搖直上，接連十來個漲停，一時風(fēng)光無限。

但命運的饋贈早在暗中標好了價格。2019年4月，三只松鼠的第一份年報就暗藏玄機。年報顯示：三只松鼠在2019年的營業(yè)收入為101.73億元，同比增長45.3%；而歸屬于上市公司股東凈利潤卻只有2.39億元，同比減少21.43%。

雖然表面上看來市占率高于同行，但處于增收不增利的尷尬境地，三只松鼠的軟肋漸漸顯現(xiàn)出來。

某種程度上講，三只松鼠的輕資產(chǎn)模式確實香，相比傳統(tǒng)食品企業(yè)在生產(chǎn)鏈、供應(yīng)鏈上長期重點加碼布局，一身輕松，姿態(tài)靈活，以流量作為支點，短時間內(nèi)用較小的成本撬動了極大的利潤。

換言之，三只松鼠做的是互聯(lián)網(wǎng)流量生意。但三只松鼠的根基不穩(wěn)正是這種模式的一體兩面。

近三年來，電商平臺的運營模式和發(fā)展階段都發(fā)生了變化，在有限的流量爭奪之下，流量成本越來越大，三只松鼠的利潤逐漸被平臺蠶食。

最直接體現(xiàn)在年報上的是，三只松鼠的推廣費及平臺服務(wù)費在連年翻倍增長，遠高于營收增長速度。2020年上半年三只松鼠的推廣費及平臺服務(wù)費增加超50%，達到了3.98億元，而這個數(shù)字在今年的半年報中已經(jīng)增加到了7.21億元。

也就是說，三只松鼠賺的錢一大部分都進了電商平臺的腰包里。但這錢，又不得不出。

三只松鼠的銷售渠道高度依賴于電商平臺行業(yè)皆知。據(jù)悉，2019年三只松鼠線上收入占營業(yè)收入的比重近87%，這個數(shù)字表明了三只松鼠幾乎把收益all in在了線上電商渠道。相比之下，良品鋪子以線下門店起家，就算這兩年加重線上布局，也一直是維持線上線下五五開的局面。

踩著流量飛升的三只松鼠已經(jīng)慢慢被流量拴住了手腳。

三只松鼠的另外一個“頑疾”就是“代工”問題。采用“代工+品牌”模式的三只松鼠說白了就是“貼牌企業(yè)”，生產(chǎn)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)靠代工，品控差，監(jiān)管不到位，食品安全不可避免地存在隱患。

三只松鼠接二連三被爆出食品安全問題一定程度上說明了問題。今年5月，市場監(jiān)管總局以“開口松子產(chǎn)品過氧化值（以脂肪汁）超標”通報三只松鼠抽檢不合格。去年，霉菌超標、致癌物超標等問題也多次讓三只松鼠陷入輿論漩渦。

截至2021年10月9日，三只松鼠在黑貓投訴1059條投訴中，最高頻出現(xiàn)的就是在食品中吃出各種石頭、繩子、蟲子、蟲卵等異物，以及食物發(fā)霉、變質(zhì)變味等問題。

三只松鼠在生產(chǎn)端和終端銷售上均受制于人，能把握的唯有營銷，對于食品企業(yè)來說，無異于把命脈交付到了別人手里。

可以看到的是，三只松鼠近兩年營收增速明顯放緩，今年上半年的營收增速也基本停滯。與2019年雙十一銷售額破10億的輝煌戰(zhàn)績相對比的是，去年雙十一三只松鼠破天荒地沒有公布具體銷售額，而是不痛不癢地發(fā)布了戰(zhàn)報稱“拿下了多個渠道休閑食品類目的第一”。

流量紅利或許在一段時間內(nèi)是財富密碼，但不是長久之計。

3

生于憂患，死于安樂

2019年正是三只松鼠的高光時刻，但也開始處處透露著危機的信號，三只松鼠就算有所察覺也還是止于觀望。

這一年，來伊份、百草味、良品鋪子等同行也開始投身于線上戰(zhàn)場，來勢洶洶。勁敵在前，三只松鼠的打法依舊——流量營銷+價格戰(zhàn)。雖然在雙十一保住了銷冠的位置，但不能忽視的是，三只松鼠的毛利率也跌破30%，遠低于其他同行。

分析師劉彬認為，“2017年開始，流量去中心化的局面已經(jīng)出現(xiàn)。到了2020年，大平臺的流量掌控力已經(jīng)降到十年來的低點。直播帶貨和私域流量的崛起進一步解構(gòu)了大一統(tǒng)的流量格局。”

2019年三只松鼠處處乏力，其實也預(yù)告著后流量時代的來臨，但三只松鼠沒能及時居安思危，錯失了在流量端轉(zhuǎn)型的最后時機。

2020年，流量拐點正式到來，“左手阿里，右手京東”的流量法則已經(jīng)行不通了。章燎原在2020年9月的一次公開演講中表示：“三只松鼠要忘記流量時代，并習(xí)慣放緩增長?！?/span>

三只松鼠尋求轉(zhuǎn)型，開始了一系列的“自救”。

第一，線上在電商平臺進行精細化運作，開辟新興電商渠道；第二，大力發(fā)展線下市場，在自營店、加盟店的基礎(chǔ)上繼續(xù)拓寬分銷渠道，可謂“線上拉新流量，線下拉新門店”，兩條腿走路；第三，“堅果+精選零食”的產(chǎn)品矩陣之下，精簡SKU，尋找“第二增長曲線”，把目標放在了嬰童食品上，孵化了新品牌小鹿藍藍。

組合拳下來，似乎也有了一定成效，但依舊問題多多。

近兩年，三只松鼠“以‘利潤產(chǎn)出’作為戰(zhàn)略調(diào)整期的導(dǎo)向”，把精力更多地放在了“增利”上。

從2021年半年報來看，三只松鼠0.17%的營收增長雖然微乎其微，可凈利潤卻同比增長了87.32%。面對市場長期“增收不增利”的質(zhì)疑，三只松鼠來了個反向操作——“增利不增收”。

但仔細看來，三只松鼠上半年利潤的逆勢增長或許還得歸因于產(chǎn)品漲價。從半年報可以看到，和去年同期相比，在銷售額和訂單數(shù)銳減的情況下，毛利率和凈利率依舊提升或與訂單均價增長有直接關(guān)系。

來源：三只松鼠2021年半年度報告

企業(yè)的成長性與指標的健康性絕不是依賴于一兩個數(shù)字，犧牲了銷量之下的利潤增長也不是長久之計。

2019年，章燎原曾立下了“到2020年，開出1000家線下門店”的目標。在一年的時間內(nèi)要達到這個目標只能加快車速，迅速擴張。據(jù)悉，三只松鼠曾在一個月內(nèi)為線下事業(yè)部擴招1000人，甚至提出“40天培養(yǎng)一個店長”的飛速模式。

但心急吃不了熱豆腐，兩年過去了，三只松鼠的線下自營店和加盟店加起來至今也沒能到達這個數(shù)字，且有著不低的閉店率。據(jù)半年報顯示，2021上半年三只松鼠投食店（自營店）的新增門店數(shù)量為8個，關(guān)閉門店數(shù)量為16個；聯(lián)盟小店（加盟店）的新增門店為191個，關(guān)閉門店數(shù)量為122個。在不少競爭對手早已站穩(wěn)腳跟的線下市場，如何找到一席之地仍是三只松鼠面臨的難題。

線上的直播流量也與線下的門店流量相對沖。為了開拓直播業(yè)務(wù)，三只松鼠通過壓低價格來搶占市場，導(dǎo)致線上線下的價格不統(tǒng)一，甚至在與超級主播的合作中，直播間里經(jīng)常會出現(xiàn)產(chǎn)品售價低于廠商拿貨價的情況，于線下的門店銷售十分不利。

而在大力發(fā)展線下的情況下，三只松鼠的線上收入依舊占據(jù)主營收的70%。與此同時，作為主要資金來源的線上渠道，還深陷了流量瓶頸：占據(jù)三只松鼠線上營收過半的天貓旗艦店，在2021年上半年營收銳減，同比下降26.8%。

來源：三只松鼠2021年半年度報告

三只松鼠的新產(chǎn)品孵化也還在燒錢階段，小鹿藍藍營收為2億元，但虧損高達4848.89萬元。從品牌成長預(yù)期來看，作為“松鼠系”的小鹿藍藍有著同款痛點，那就是食品安全。而在嬰童食品的品類上，食品安全問題是最為致命的。三只松鼠押寶在小鹿藍藍上的“第二增長曲線”要真正上揚起來還有一段路要走。

落后一步的三只松鼠在后面瘋狂追趕，但資本明顯已經(jīng)信心不足了。