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海底撈供應(yīng)商鮮美來(lái)再度沖刺“水產(chǎn)品預(yù)制菜第一股”！

近日，鮮美來(lái)食品股份有限公司（下稱“鮮美來(lái)”）再次更新招股書(shū)，擬在上交所主板上市。

鮮美來(lái)是一家水產(chǎn)品預(yù)制菜的公司，主要產(chǎn)品包括以蝦滑等為主的即烹類預(yù)制菜、以蝦仁、生魚(yú)片等為主的即配類預(yù)制菜和以鱈魚(yú)小酥肉為主的即熱類預(yù)制菜。

“不二研究”據(jù)鮮美來(lái)新版招股書(shū)中發(fā)現(xiàn)：2022年，其營(yíng)收為10.59億元，同比增加15.74%；同期的凈利潤(rùn)為8518.74萬(wàn)元，同比增加5.03%。

在2019-2022年，盡管鮮美來(lái)的營(yíng)收呈上升趨勢(shì)，但毛利率較低且逐年下降，2019年，鮮美來(lái)毛利率為23.51%，而2022年，其毛利率下滑到20.24%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均的25.44%。鮮美來(lái)四年累計(jì)營(yíng)收為37.35億元，其中來(lái)自蝦滑的營(yíng)收為18.65億元；其中，去年超5成營(yíng)收來(lái)自蝦滑單品。

▲圖源：鮮美來(lái)官網(wǎng)

與此同時(shí)，鮮美來(lái)四年累計(jì)研發(fā)投入僅有465.63萬(wàn)元。以2022年為例，鮮美來(lái)研發(fā)投入為194.96萬(wàn)元，當(dāng)期營(yíng)收占比僅為0.18%。此外，截至2022年底，鮮美來(lái)研發(fā)人員僅有13人。

去年4月的一篇舊文（《賣蝦滑的鮮美來(lái)IPO：水產(chǎn)品預(yù)制菜第一股，蹭熱度or真有料？》）中，我們聚焦于鮮美來(lái)深陷增長(zhǎng)瓶頸，且商超渠道飽受電商團(tuán)購(gòu)沖擊。

時(shí)至今日，在預(yù)制菜的萬(wàn)億風(fēng)口下，鮮美來(lái)隱憂漸顯：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、毛利率低于同行；其能否借IPO順利起飛？由此，“不二研究”更新了4月舊文的部分?jǐn)?shù)據(jù)和圖表，以下Enjoy：

圖片去年疫情反復(fù)，預(yù)制菜大熱。在其細(xì)分領(lǐng)域，或?qū)⒄Q生“水產(chǎn)品預(yù)制菜第一股”。

2022年4月8日，鮮美來(lái)在上交所主板更新IPO招股書(shū)，繼續(xù)推進(jìn)其IPO進(jìn)程。這是繼國(guó)聯(lián)水產(chǎn)（300094.SZ）、龍大美食（002726.SZ）、惠發(fā)食品（603536.SH）之后，又一家謀求上市的預(yù)制菜企業(yè)。

招股書(shū)顯示，鮮美來(lái)深耕水產(chǎn)品預(yù)制菜賽道。2019-2022年，鮮美來(lái)營(yíng)業(yè)收入分別為9.11億元、8.50億元、9.15億元和10.59億元；凈利潤(rùn)分別為8976.64萬(wàn)元、9025.57萬(wàn)元、8110.77萬(wàn)元和8518.74萬(wàn)元。其中2021年?duì)I收增長(zhǎng)7.6%，凈利潤(rùn)卻下滑近16.5%，增收不增利已現(xiàn)端倪。

除此之外，毛利率低于同行、現(xiàn)金流緊缺等問(wèn)題，也持續(xù)困擾著鮮美來(lái)。單一的蝦滑產(chǎn)品無(wú)法構(gòu)建牢固的護(hù)城河，初級(jí)的生制加工也無(wú)法帶來(lái)更多的附加值，缺位的線上渠道使其飽受電商團(tuán)購(gòu)沖擊。預(yù)制菜的萬(wàn)億風(fēng)口，能讓鮮美來(lái)起飛嗎？圖片

深陷增長(zhǎng)瓶頸

鮮美來(lái)是典型的家族企業(yè)。

在水產(chǎn)世家的熏陶下，鮮美來(lái)創(chuàng)始人郭海濱子承父業(yè)，從25歲起就開(kāi)始了水產(chǎn)行業(yè)的創(chuàng)業(yè)嘗試。2006年，郭海濱在廣西北海創(chuàng)立鮮美來(lái)，依托近海便利迅速發(fā)展。

2010年~2013年，鮮美來(lái)進(jìn)駐永輝、沃爾瑪?shù)瘸邢到y(tǒng)，打開(kāi)個(gè)人和家庭消費(fèi)者市場(chǎng)；2017年，隨著生鮮電商的火爆，鮮美來(lái)成立電商事業(yè)部，入駐盒馬和京東電商平臺(tái)。目前鮮美來(lái)已建立起成體系、規(guī)模化的銷售網(wǎng)絡(luò)，成為水產(chǎn)市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)化的領(lǐng)軍企業(yè)。郭海濱父子直接和間接持有鮮美來(lái)81.44%的股份。

看似平穩(wěn)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，無(wú)法掩蓋鮮美來(lái)的增長(zhǎng)問(wèn)題。

招股書(shū)顯示，2019-2022年鮮美來(lái)營(yíng)業(yè)收入分別為9.11億元、8.50億元、9.15億元和10.59億元；凈利潤(rùn)分別為8976.64萬(wàn)元、9025.57萬(wàn)元、8110.77萬(wàn)元和8518.74萬(wàn)元。其中2021年?duì)I收增長(zhǎng)7.6%，凈利潤(rùn)卻下滑近16.5%，增收不增利已現(xiàn)端倪。

圖片

同時(shí)，鮮美來(lái)的毛利潤(rùn)和毛利率情況也不容樂(lè)觀。

招股書(shū)顯示，2019-2022年鮮美來(lái)毛利潤(rùn)分別為1.94億、1.85億、1.76億元和1.95億元，其中2021年降幅達(dá)到4.87%；主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為21.08%、23.51%、20.76%和20.24%，逐年下降，2019-2021年可比公司的毛利率均值分別為25.92%、27.94%、25.44%，一直低于同行，而2022年暫未披露。

“不二研究”認(rèn)為，由于鮮美來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展受制于上游，其毛利率很大程度上受到原材料采購(gòu)費(fèi)用的拖累。根據(jù)招股書(shū)，2019-2022年，鮮美來(lái)采購(gòu)的直接材料分別為5.80億元、5.10億元、5.89億元和6.96億元，在主營(yíng)業(yè)務(wù)成本中的占比分別為81.20%、77.14%、80.11%和80.75%。

此外，鮮美來(lái)的資產(chǎn)狀況也不容樂(lè)觀。根據(jù)招股書(shū)，2019-2021年，鮮美來(lái)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流分別為7927.09萬(wàn)、5310.46萬(wàn)、-2331.68萬(wàn)元和7600.18萬(wàn)元，2019-2021年呈逐年下降趨勢(shì)，并在2021年錄得負(fù)值。意味著鮮美來(lái)已經(jīng)陷入現(xiàn)金流緊缺中。與此同時(shí)，應(yīng)收賬款規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率也于2021年大幅走高，同比增幅達(dá)到120.83%和26.53%。

即便如此，鮮美來(lái)還是采用了激進(jìn)的分紅策略。招股書(shū)顯示，2018-2021年，鮮美來(lái)先后4次進(jìn)行突擊分紅，累計(jì)高達(dá)7710萬(wàn)元，其中2018年分派利潤(rùn)570萬(wàn)元；2019-2021年分別派發(fā)現(xiàn)金股利1140萬(wàn)、3000萬(wàn)和3000萬(wàn)元。以當(dāng)前郭海濱父子的持股比例計(jì)算，有其中八成已進(jìn)入實(shí)控人的腰包。

增長(zhǎng)遭遇瓶頸、盈利承壓、運(yùn)營(yíng)效率不佳，倒逼鮮美來(lái)進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級(jí)，從水產(chǎn)粗加工進(jìn)入到深加工領(lǐng)域。這或許可以解釋鮮美來(lái)進(jìn)軍預(yù)制菜的嘗試。但在競(jìng)爭(zhēng)同樣激烈的預(yù)制菜賽道，想要撕開(kāi)水產(chǎn)品細(xì)分賽道的缺口，絕非想象中那般輕易。從鮮美來(lái)緊缺的現(xiàn)金流就可看出，留給鮮美來(lái)的時(shí)間已然不多了。圖片

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一

水產(chǎn)品預(yù)制菜是鮮美來(lái)的主營(yíng)業(yè)務(wù)。

招股書(shū)顯示，鮮美來(lái)的主要產(chǎn)品包括兩大類：以蝦滑等為主的即烹類預(yù)制菜，以蝦仁、生魚(yú)片等為主的即配類預(yù)制菜。其中蝦滑是鮮美來(lái)的收入支柱，2019-2022年蝦滑的收入分別為3.80億元、4.03億元、5.10億元和5.72億元，占比41.97%、47.84%、56.22%和54.28%。蝦仁和生魚(yú)片緊隨其后，2022年分別貢獻(xiàn)16.57%和14.76%的收入。

乍看之下，鮮美來(lái)的主要產(chǎn)品收入規(guī)模呈上升態(tài)勢(shì)。但據(jù)“不二研究”分析，鮮美來(lái)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)仍有三大問(wèn)題。

其一，對(duì)于蝦滑產(chǎn)品的高度依賴，使得鮮美來(lái)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一。一旦該產(chǎn)品源頭供應(yīng)鏈或者品質(zhì)出現(xiàn)問(wèn)題，將直接打擊鮮美來(lái)“大單品”策略的實(shí)施效果。

與同行業(yè)競(jìng)對(duì)相比，“預(yù)制菜第一股”味知香（605089.SH）擁有肉禽、水產(chǎn)、湯煲和小食等4條產(chǎn)品線，共計(jì)300多個(gè)SKU（庫(kù)存保有單位）；速凍行業(yè)龍頭安井食品（603345.SH）有魚(yú)糜、肉類、面米、菜肴四大業(yè)務(wù)，產(chǎn)品SKU超400種。鮮美來(lái)相對(duì)單一的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)注定其抗風(fēng)險(xiǎn)能力不會(huì)太強(qiáng)。加上市面上的蝦滑產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重、替代品眾多，鮮美來(lái)并沒(méi)有真正意義上的護(hù)城河。

其二，水產(chǎn)品原料采購(gòu)的季節(jié)性，使得鮮美來(lái)的存貨周轉(zhuǎn)率低于同行。

招股書(shū)顯示，2019-2022年，鮮美來(lái)的存貨周轉(zhuǎn)率分別為2.69次/年、2.42次/年、2.22次/年和2.12次/年，2019-2021年行業(yè)平均存貨周轉(zhuǎn)率分別為3.24次/年、3.48次/年和3.87次/年。同行業(yè)其他公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更加豐富，季節(jié)性特征弱于水產(chǎn)品，采購(gòu)與銷售關(guān)聯(lián)更為緊密，因而存貨周轉(zhuǎn)較快。

原材料和庫(kù)存商品的堆積，使鮮美來(lái)存貨風(fēng)險(xiǎn)高企。由于存貨主要是凍品，對(duì)儲(chǔ)存環(huán)境的要求較高，如果周轉(zhuǎn)不及時(shí)或產(chǎn)品滯銷，或?qū)⒋蠓鴥r(jià)。

其三，主要產(chǎn)品毛利率處于下降趨勢(shì)中。

招股書(shū)顯示，2019-2022年鮮美來(lái)蝦滑的毛利率分別為22.58%、23.41%、20.83%和20.13%。由于鮮美來(lái)的主要產(chǎn)品均為生制，相較于其他企業(yè)水煮、油炸等處理方法更為簡(jiǎn)易，因而無(wú)法與同行競(jìng)對(duì)的主營(yíng)產(chǎn)品毛利率媲美。若持續(xù)以生制的魚(yú)蝦為基本盤，未來(lái)鮮美來(lái)的增長(zhǎng)將遭遇“天花板”。

顯然，鮮美來(lái)也意識(shí)到自身問(wèn)題所在。招股書(shū)中，鮮美來(lái)表示未來(lái)三年，在繼續(xù)深耕蝦滑、蝦仁等優(yōu)勢(shì)單品的基礎(chǔ)上，拓展海鮮水餃等協(xié)同性較高的預(yù)制菜、加工程度更高的即熱類預(yù)制菜。

新品的開(kāi)發(fā)勢(shì)必要加強(qiáng)研發(fā)投入。根據(jù)招股書(shū)，2019-2022年，鮮美來(lái)的總研發(fā)支出只有465.63萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為0.06%、0.08%、0.16%和0.18%。

雖然預(yù)制菜企業(yè)的研發(fā)投入普遍不高，但對(duì)于產(chǎn)品過(guò)于單一化的鮮美來(lái)來(lái)說(shuō)，想要擺脫產(chǎn)品單一化，只有大量研發(fā)SKU種類、擴(kuò)充自身產(chǎn)品矩陣這一條路。

歸根結(jié)底，預(yù)制菜的落腳點(diǎn)最終要回歸產(chǎn)品本身，其也將成為預(yù)制菜洗牌的重要因素。只有產(chǎn)品經(jīng)得起市場(chǎng)考驗(yàn)，復(fù)購(gòu)率才會(huì)提升。鮮美來(lái)若能構(gòu)建更加豐富的產(chǎn)品矩陣、采用差異化打法、鞏固自身產(chǎn)品護(hù)城河，將更有希望從預(yù)制菜賽道中突圍。

預(yù)制菜只是起點(diǎn)

疫情疊加懶人經(jīng)濟(jì)，去年以來(lái)，預(yù)制菜賽道炙手可熱。

據(jù)iMediaResearch數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)預(yù)制菜行業(yè)規(guī)模預(yù)估為3459億元，同比增長(zhǎng)19.77%；預(yù)計(jì)未來(lái)將保持20%左右的增長(zhǎng)率。據(jù)山西證*，未來(lái)3-5年預(yù)制菜行業(yè)有望成為萬(wàn)億餐飲市場(chǎng)。

千億藍(lán)海吸引了眾多參與者。根據(jù)時(shí)代數(shù)據(jù)，2020年預(yù)制菜相關(guān)企業(yè)注冊(cè)量達(dá)到近十年之最，全年共新注冊(cè)1.25萬(wàn)家，同比增長(zhǎng)9%。

但“不二研究”發(fā)現(xiàn)，全國(guó)性預(yù)制菜頭部品牌尚未出現(xiàn)。據(jù)前瞻研究院，2020年預(yù)制菜企業(yè)Top3為廈門綠進(jìn)、安井食品和味知香，市占率分別為2.4%、1.9%和1.8%，市場(chǎng)集中度并不高。

目前，國(guó)內(nèi)預(yù)制菜市場(chǎng)主要有五類玩家：國(guó)聯(lián)水產(chǎn)、正大等上游農(nóng)牧水產(chǎn)企業(yè)；安井食品、三全食品等速凍企業(yè)；海底撈、西貝、等餐飲企業(yè)；每日優(yōu)鮮、盒馬鮮生等生鮮電商；味知香、好得睞等專業(yè)預(yù)制菜的企業(yè)。

鮮美來(lái)雖標(biāo)榜為預(yù)制菜，但仍然具有很強(qiáng)的農(nóng)副產(chǎn)品屬性。

蝦滑、蝦仁和生魚(yú)片仍需烹調(diào)后使用，并未完全切中Z世代“免需下廚”的痛點(diǎn)；一旦原材料價(jià)格上漲，難以將成本轉(zhuǎn)嫁到調(diào)味料、做工及菜品檔次上，從而面臨業(yè)績(jī)下滑或漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；與冷凍水產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)范圍重合，仍需與巨頭爭(zhēng)奪市場(chǎng)。

“不二研究”認(rèn)為，2021年是預(yù)制菜C端化元年。從渠道來(lái)看，預(yù)制菜市場(chǎng)已產(chǎn)生新變化。

此前，預(yù)制菜企業(yè)大多以政府、學(xué)校、餐飲企業(yè)等B端市場(chǎng)客戶為目標(biāo)；疫情驅(qū)動(dòng)下，C端市場(chǎng)需求高企，越來(lái)越多預(yù)制菜企業(yè)開(kāi)始轉(zhuǎn)向C端消費(fèi)市場(chǎng)，以求雙輪驅(qū)動(dòng)。鮮美來(lái)的渠道結(jié)構(gòu)中，貿(mào)易模式和經(jīng)銷模式指向B端市場(chǎng)；商超模式則是面向零售端。

但C端市場(chǎng)的擴(kuò)容絕非易事。招股書(shū)顯示，2019-2022年鮮美來(lái)商超模式收入占比分別為23.56%、23.70%、15.15%和18.62%，呈下滑趨勢(shì)。

鮮美來(lái)解釋稱，近年來(lái)商超渠道受到互聯(lián)網(wǎng)電商以及社區(qū)團(tuán)購(gòu)的沖擊，導(dǎo)致人流量下滑。雖然已與與京東、天貓等線上平臺(tái)進(jìn)行合作，但線下商超仍是鮮美來(lái)的仰仗。在電商高度發(fā)展的今天，積極拓展線上消費(fèi)渠道、加大線上銷售模式投入是鮮美來(lái)的當(dāng)務(wù)之急。

在餐飲行業(yè)“降本增效”的高壓之下，預(yù)制菜賽道未來(lái)的比拼，很大程度上依賴供應(yīng)鏈的完善程度。為保證產(chǎn)品的安全和新鮮，先進(jìn)的倉(cāng)儲(chǔ)物流體系、冷鏈運(yùn)輸技術(shù)支撐缺一不可。與京東和國(guó)聯(lián)水產(chǎn)這種跨界玩家相比，鮮美來(lái)尚處于就近建設(shè)生產(chǎn)基地的初級(jí)階段，不具備完善并延申供應(yīng)鏈的能力。

對(duì)于鮮美來(lái)來(lái)說(shuō)，預(yù)制菜概念只是起點(diǎn)。在群雄逐鹿的賽道中，鮮美來(lái)更像跟風(fēng)者而非開(kāi)創(chuàng)者：既無(wú)線上聲量，也無(wú)強(qiáng)有力的供應(yīng)鏈建設(shè)。面對(duì)各有所長(zhǎng)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，鮮美來(lái)各項(xiàng)成績(jī)平平。要想實(shí)現(xiàn)更大的發(fā)展，需提升產(chǎn)業(yè)鏈的完整度，在品牌打造、穩(wěn)定品質(zhì)上下足功夫。圖片

預(yù)制菜淘汰賽開(kāi)啟

作為食品工業(yè)化發(fā)展的必經(jīng)之路，預(yù)制菜的C端生意正經(jīng)歷初期的擴(kuò)張與混沌。

春江水暖，做水產(chǎn)生意的鮮美來(lái)想必也知曉：此時(shí)IPO搶跑，將更有利于企業(yè)品牌效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)的成長(zhǎng)。

但鮮美來(lái)看似平穩(wěn)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)下，還隱含著諸多問(wèn)題：增收不增利、毛利率低于同行、現(xiàn)金流緊缺……單一的蝦滑產(chǎn)品無(wú)法構(gòu)建牢固的護(hù)城河，初級(jí)的生制加工也無(wú)法帶來(lái)更多的附加值，缺位的線上渠道使其飽受電商團(tuán)購(gòu)沖擊。

淘汰賽倒計(jì)時(shí)開(kāi)啟，IPO遠(yuǎn)非終點(diǎn)。預(yù)制菜賽道虎狼環(huán)伺，鮮美來(lái)需要盡快擺脫增長(zhǎng)困境，站穩(wěn)“水產(chǎn)品預(yù)制菜龍頭”的身位。