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此前“明亮公司”訪談君屹資本時曾提及，2020-2021年一級市場大量資金涌入火爆的合成生物賽道，初創(chuàng)企業(yè)經(jīng)歷了僅僅憑借概念或者好的團隊就可以順利拿到融資。然而當非理性減退，融資的難度就開始陡然上升，投資機構(gòu)對于合成生物初創(chuàng)企業(yè)估值泡沫的容忍度也同時大大降低。

從2022年下半年至今，風向已經(jīng)來到了另一個方向：很少考慮尚未實現(xiàn)收入或者不具備產(chǎn)業(yè)化能力的初創(chuàng)公司。

“明亮公司”在近期與關(guān)注合成生物賽道的投資人、北極光創(chuàng)投高級投資經(jīng)理李鑫進行了交流，回顧了賽道過去兩年的發(fā)展歷程和投資機構(gòu)的觀點演化，并對賽道未來的發(fā)展趨勢和投資邏輯進行了探討。

李鑫認為，隨著過去兩年認知的不斷深入，投資界已經(jīng)認識到合成生物學的本質(zhì)是一種全新的制造方式，在評估科學壁壘的同時，更需要將工業(yè)化的思維和制造的邏輯加入到對投資的判斷中。

“投資機構(gòu)過去兩年學到最多的，是需要在早期就根據(jù)工業(yè)界的經(jīng)驗和大生產(chǎn)的邏輯來考量企業(yè)可能采取的最佳的研發(fā)路線，并對新技術(shù)帶來的產(chǎn)品市場潛力的二次增長有綜合的評估?！?/span>

作為嫁接在傳統(tǒng)發(fā)酵行業(yè)上并與化工行業(yè)進行競爭的技術(shù)，需要研發(fā)伊始就用放大生產(chǎn)的邏輯去指導(dǎo)選品和技術(shù)路線的選擇，并對采取新生產(chǎn)技術(shù)后產(chǎn)品市場潛力的進一步打開有謹慎的評估，這種以終為始的思維模式對創(chuàng)業(yè)者和投資機構(gòu)都很重要。

同時，李鑫認為目前靠賦能的新技術(shù)還做不到讓研發(fā)一通百通，更多的是讓企業(yè)擅長的幾種菌株的改造的長板更長，這種擅長是有能力邊界的。

而賽道高度工程化的內(nèi)核會塑造平臺型CRO企業(yè)和下游發(fā)酵廠客戶間的關(guān)系，所以中國本土市場短期內(nèi)能夠容納的平臺型的合成生物CRO數(shù)量比較有限，產(chǎn)品型公司在未來長期都應(yīng)該是市場的主體。

最后，李鑫認為，中國發(fā)展合成生物的驅(qū)動力和歐美是有所不同的。不同于歐美將ESG作為核心邏輯，中國發(fā)展合成生物一個突出的特點是地方政府的推動。在廣大的農(nóng)業(yè)地區(qū)和資源枯竭型地區(qū)，地方政府對生物制造熱情高漲，這種獨特驅(qū)動力會持續(xù)塑造中國的合成生物產(chǎn)業(yè)。

以下為訪談?wù)模ㄓ袆h節(jié)）

Q：明亮公司

A：李鑫北極光創(chuàng)投高級投資經(jīng)理

目前大部分的合成生物項目，是科學家長期經(jīng)驗積累和摸索的成果，而非在近年各類新工具出現(xiàn)后開始做的

Q：如何理解合成生物賽道目前所處的狀態(tài)？

A：首先，國際上對于這一領(lǐng)域，較少使用“合成生物”這一表述，大部分情況下，大家使用的是“精密發(fā)酵”或者“生物制造”。這兩種表述是有對行業(yè)理解的區(qū)別。

“合成生物”重“合成”，用這一表述去認知賽道，會趨于認為賽道是實驗室的菌株研發(fā)來驅(qū)動的；但“精密發(fā)酵或者生物制造”重“制造”，用這一表述則意味著認為要從工業(yè)生產(chǎn)的技術(shù)路線和市場的需求出發(fā)去認知前端實驗室科研的價值。

我認為合成生物學的本質(zhì)是一種制造方式，所以在科學本身壁壘的基礎(chǔ)上，還需要考慮制造的邏輯和工業(yè)的規(guī)律來衡量這種制造方式在具體產(chǎn)品上的投資價值，是顛覆性價值、改良性價值、還是其他價值，所以如果用后一種方法也許更能代表行業(yè)。

目前賽道的狀態(tài)是，2020-2022年，大量資金涌入行業(yè)的過程中，是按照第一種表述的思路來認知行業(yè)的。所以當需要糾偏的時候，就從2022下半年呈現(xiàn)出非有收入不投的態(tài)勢直到今天。這種忽左忽右的狀態(tài)，反應(yīng)的是投資界總體上還沒有形成一個獨立的穩(wěn)定的觀點體系。

Q：具體到公司上，又該如何理解合成生物學的創(chuàng)業(yè)公司目前所處的狀態(tài)？

A：合成生物學能夠在2020年前后突然崛起，背后的原因是2015-2017年，各種新技術(shù)、新工具開始被普及，例如DNA合成、測序、編輯技術(shù)和AI工具的開發(fā)，這些技術(shù)加速了菌株改造的科研人員的經(jīng)驗積累和迭代試錯的速度和通量。

等這些實驗室的成果初步實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化，大約需要5年的時間。而2020年，這一進程一旦與賽道里幾家公司的上市申報疊加，就被資本識別和發(fā)掘出來。

但是事實上，大部分現(xiàn)在的商業(yè)化成功的菌株，不論國際還是中國，都是在新的賦能技術(shù)出現(xiàn)前由研發(fā)團隊的長期經(jīng)驗積累和摸索形成的，中途經(jīng)過了新工具的加速得以更快的問世，并非是新技術(shù)運用后才開始做的。所以，新技術(shù)對賽道賦能的效果，應(yīng)該還在釋放的初期，后續(xù)會有更多的成果出現(xiàn)。

Q：如果一個合成生物產(chǎn)品需要依靠過去長期的積累，那么這個賽道的投資窗口期大不大？

A：首先，合成生物既然是一種生產(chǎn)方式，投資窗口期大與不大和生產(chǎn)的是什么產(chǎn)品息息相關(guān)，有些下游是很注重先發(fā)優(yōu)勢的，那么窗口期就會偏短，反之，有些下游是成本導(dǎo)向的，那就會較長。

同時，從產(chǎn)業(yè)上，合成生物學賽道對生物發(fā)酵行業(yè)的升級，并且很多時候要和化工這一生產(chǎn)方式競爭，所以它也要遵循的是化工和發(fā)酵的產(chǎn)業(yè)邏輯。所以這是一個老樹新芽的賽道，通過技術(shù)對傳統(tǒng)的行業(yè)進行革新或者二次增長。

另外，賽道的窗口期長短除了靠底層邏輯來決定，還要由創(chuàng)業(yè)者決定，就是有無足夠多的、有新思維的科學家和企業(yè)家決定創(chuàng)業(yè)。

老樹新芽的特點決定了創(chuàng)業(yè)團隊的涌現(xiàn)應(yīng)該是細水長流的而非突然爆發(fā)的，因為不論是在產(chǎn)業(yè)界受過新思維的訓(xùn)練、還是在國內(nèi)外科研界積累了足夠的經(jīng)驗的人才，要創(chuàng)業(yè)的，在一個長期處于傳統(tǒng)狀態(tài)的行業(yè)里突然海量的出現(xiàn)是不太可能的。一般在存量釋放以后，就會進入相對平穩(wěn)的細水長流的狀態(tài)。

對于投資人而言，能觀察到投資界對項目的偏好是有明顯的忽左忽右的。

從2020和2021年大量投資投向了以實驗室研發(fā)環(huán)節(jié)吸引眼球為主的項目，到2022年偏好馬上就能有收入的項目，這一反復(fù)是很明顯的。

我個人認為考慮到賽道是細水長流的，更穩(wěn)定的投資邏輯應(yīng)該是一方面做好選品的市場潛力評估，特別是那些有拼成本風險的產(chǎn)品和期望開啟二次增長曲線的產(chǎn)品，另一方面是從評估伊始就判斷將來的放大生產(chǎn)難度，并以此為指導(dǎo)篩選不同技術(shù)路線。如果能較好的做到這兩點，投資的窗口期會是很長的。

在中國目前的市場階段中，合成生物賽道的企業(yè)絕大部分應(yīng)該是做產(chǎn)品的，CRO或者純做平臺的企業(yè)在一段時間內(nèi)會是較少的，這一態(tài)勢不能用醫(yī)藥行業(yè)進行類比

Q：站在今天的時間點上，合成生物學的公司面臨了哪些問題？Amyris的發(fā)展歷史給行業(yè)和投資帶來的啟示是什么？

A：我個人認為優(yōu)秀的合成生物學公司是那些在研發(fā)伊始就清楚如何根據(jù)工業(yè)界的經(jīng)驗和大生產(chǎn)的邏輯來選擇自己實驗室改造菌株的技術(shù)路線的企業(yè)。

Amyris在選品上美國的投資界傾向于認為走了一些彎路，但是具體從這個彎路可以學到什么，每家投資機構(gòu)有自己的認知。雖然大家都能從Amyris的發(fā)展歷史中學習到謹慎選品的重要性，但是還有一點需要有所警醒的是部分選品的放大難度。

投資界有時會有一種慣性認為中國是世界工廠所以在中國工程的風險小于科學的風險，這一認知在合成生物領(lǐng)域的部分下游可能還是有所不同的。

Q：在國內(nèi)的合成生物學公司中，選品的邏輯是否有集中的趨勢？

A：選品的確是十分重要的，前面我們提到過，合成生物學是一種生產(chǎn)方式，所以價值有多大的前提是明確要生產(chǎn)的是什么。

選品的同質(zhì)化在部分領(lǐng)域是有的，背后的原因是部分產(chǎn)品的底盤菌株的代謝網(wǎng)絡(luò)大家普遍比較熟悉，技術(shù)壁壘偏低，所以嘗試去做的企業(yè)比較多。這里涉及到合成生物學和創(chuàng)新藥等領(lǐng)域的一個區(qū)別。

創(chuàng)新藥很多時候像是紅軍長征中的爬雪山，雪山有多高多難一下就能看到；但是合成生物學更像是過草地，草地有很多泥潭是一眼望過去看不到的，所以很多人反而覺得很容易。

所以，在一些產(chǎn)品品類上出現(xiàn)扎堆是正常的。相應(yīng)的，投資人就是要鑒別出哪些產(chǎn)品從科學上決定了未來有可能扎堆，哪些技術(shù)壁壘高。在這個塞道里，5年甚至10年由極少數(shù)公司壟斷的產(chǎn)品也是非常多的。

Q：如何看待自己不擁有產(chǎn)品，純粹做研發(fā)平臺的合成生物公司？

A：合成生物這個賽道在這方面短期內(nèi)還不能和醫(yī)藥賽道類比。醫(yī)藥賽道存在大量的CRO、CDMO這樣的企業(yè)，但是中國本土的合成生物賽道短期內(nèi)難以容納大量的扮演CRO角色的公司。

原因有二：

第一，科學上，目前借助各類新的AI技術(shù)平臺的情況下，還沒有找到能一通百通的賦能技術(shù)。合成生物學如果有CRO，那么它應(yīng)該是擅長幾種菌種在一大類或幾大類代謝網(wǎng)絡(luò)的改造，但是這種擅長是有能力邊界的，還做不到什么研發(fā)的單都能接、都能在12-24個月內(nèi)做的很好。

第二，因為這是一個工程屬性很高的行業(yè)，所以在合作中，掌握放大生產(chǎn)環(huán)節(jié)的一方話語權(quán)很大，所以發(fā)酵企業(yè)對合成生物CRO的話語權(quán)，比藥企對醫(yī)藥CRO的話語權(quán)大得多，這會深刻影響合成生物CRO公司的接單量、IP保護難度、能被客戶的工業(yè)能力實現(xiàn)的開發(fā)路線、分成比例、回款期，等等。

所以，雖然中國有大量的發(fā)酵企業(yè)有升級的訴求，但是反應(yīng)到合成生物CRO企業(yè)的生存狀況上是另一回事?？傊?，兩個行業(yè)的內(nèi)在不同決定了在這一種商業(yè)模式上，中國本土能容納的合成生物CRO數(shù)量短期會比較有限，這類企業(yè)需要同時面向國際市場拿單。

Q：合成生物公司需要做垂直整合，做C端品牌嗎？

A：不是必要的，除非公司創(chuàng)始團隊在這方面本身就特別擅長，當然即使如此也只限于醫(yī)美上游和大健康兩個子領(lǐng)域有這樣考慮的必要性。但是合成生物學公司形成自己B端的品牌是可以考慮的。

Q：ESG和碳中和這些政策趨勢，是否是合成生物學賽道興起的驅(qū)動力之一？

A：在國際上是幾個重要驅(qū)動力之一，但是在中國，有比ESG更關(guān)鍵的驅(qū)動力。

ESG是由歐盟提出、美國配合，由發(fā)達國家推動的，面向自己但更面向發(fā)展中國家的。對于歐盟而言，堅持ESG具有長期的政治意義，但這種政治意義對中國不適用。所以ESG在中國一定需要找到為我們中國所用的切入點，這個過程意味著持續(xù)的爭議和不穩(wěn)定的底層邏輯，所以不一定會單純?yōu)榱薊SG而去投一個合成生物學公司。

我認為合成生物或者叫生物制造在中國的發(fā)展的驅(qū)動力除了產(chǎn)業(yè)升級等驅(qū)動以外，中央和地方政府基于中國自己的需求而進行的推動也是十分重要的，這就需要投資人了解我們的需求是什么、這一需求是否是長期的。

中央政府的推動大家有目共睹，我們感受到的是相當一部分地方政府的積極性甚至更高。主要是兩類地區(qū)：

第一類是農(nóng)業(yè)省份，普遍將這一浪潮視為少有的自身資源稟賦高于沿海工商業(yè)為主的省份的歷史機遇；

第二類是資源枯竭型城市，很多地區(qū)希望通過從石油基向生物基進行轉(zhuǎn)型，讓城市重新獲得發(fā)展。

在過去的兩年的時間里，我們通過走訪地方，能夠很直觀地感受到這種動力。這兩類地區(qū)，其實占了中國相當大比例的地方。這些需求將是長期的，所以合成生物這一賽道的驅(qū)動也會是長期堅實的。